市场利率总体下行，后市如何配置？

01 市场回顾

本月利率市场总体下行，截至3月23日，1年期国债利率下行5.2bp，5年期国债利率下行4.1bp，10年期下行3.3bp。信用债市场收益率整体下行，中长久期利率表现更优。

中低等级城投债中，1年期AA-等级下行最为明显，达51.8bp。本月资金面边际收紧，1~2月社融、经济数据总体好于预期，但结构仍需改善，且受国际金融风险事件冲击及降准影响，市场利率总体下行。

图1: 1年期、5年期、10年期国债活跃券变动情况

数据来源：WIND、华鑫资管

图2: 各期限、各信用等级中票利率变动情况

数据来源：WIND、华鑫资管

图3: 各期限、各信用等级城投债利率变动情况

数据来源：WIND、华鑫资管

图4: DR007MMA10与R007MMA10 走势

数据来源：WIND、华鑫资管

（2021.2.1~2023.3.31）

02 货币政策及重要新闻

截至3月24日，本月央行共投放10,430亿元OMO，另外有25,800亿元OMO到期，当月进行4,810亿元MLF超额续作，并有2000亿元MLF到期，本月共实现资金净回笼12,560亿元。

3月17日，央行下调存款准备金率0.25个百分点，降准发生于MLF超额续作后两天，略超市场预期。本月，1年期LPR为3.65%，5年期以上LPR为4.30%，已连续7个月持稳。

2月CPI同比+1.0%，前值+2.1%，预期1.8%。PPI录得-1.4%，前值-0.8%，预期-1.3%。具体来看，春节错月叠加猪肉价格大跌，使得食品端整体带动CPI下行，PPI下跌主因去年同期俄乌冲突导致的高基数影响。

图5：2月CPI情况

图6：2月PPI情况

2月社会融资规模增量为3.16万亿，高于市场预期的2.08万亿，去年同期1.22万亿。2月新增人民币贷款1.81万亿元，高于市场预期的1.43万亿，去年同期1.23万亿。

2月信贷数据继续超预期表现，且结构较上月出现改善。中企业中长期贷款增加1.1万亿，同比多增0.6万亿，反映企业投资意愿明显好转。住户贷款增加0.21万亿，同比多增0.55万亿，时隔15个月转为同比多增，反映居民消费需求稳步修复。

2月M2同比增长12.9%，高于市场预期的12.3%，前值12.6%；M1同比增长5.8%，前值6.7%。M2-M1剪刀差扩大至7.1%，主因2月信贷增速偏高和春节错位带来的低基数影响。

图7：社融融资规模当月变动情况(截至2023/2)

图8：M2、M1走势(截至2023/2)

1-2月固定资产投资同比增长5.5%，预期3.3%，前值5.1%。其中基建、地产和制造业同比增长分别为12.2%、-5.7%和8.1%。基建保持较高增速，仍是支撑固投的重要动力，制造业、地产投资展现韧性，好于市场预期。

1-2月工业增加值同比增长2.4%，预期3.0%，前值1.3%。增速低于预期，主因去年同期高基数所致。

1-2月社零同比增长3.5%，预期的2.9%，前值-1.8%；除汽车外社零同比增长5.0%。分场景看，餐饮消费同比增长9.2%，高于商品的2.9%。分品类来看，以汽车和通讯器材为代表的耐用消费品增长乏力，同比分别增长-9.4%和-8.2%。

总量上，消费复苏略超市场预期，餐饮增速快于商品符合疫后修复的结构性特征，但耐用消费品增速下行对社零形成拖累，当前消费数据更多指向疫后报复性消费，消费复苏的可持续性仍有待验证。

03 市场展望

1-2月经济数据总体表现强劲，但结构上仍存隐忧。社融、PMI、社零、固定投资均好于预期，地产端降幅缩窄同样令人欣喜，但失业率、耐用品消费、通胀不及预期也反映需求侧复苏基础仍不牢固。

SVB、瑞信事件虽阶段性告一段落，但加息导致共性金融风险问题值得注意。此时央行超预期降准稳定了市场信心，也表明短期内货币政策大概率将保持宽松，对债市形成有效支撑，叠加各机构欠配的情况仍较为普遍，市场配置需求仍较强。

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